铜： 震荡偏弱

　　1、宏观。海外方面，美国12月Markit制造业PMI初值48.3，低于预期49.5和前值49.7；Markit服务业PMI初值58.5，高于预期55.8和前值56.1；12月Markit制造业PMI仍处于萎缩区间，但服务业PMI创2021年10月以来的逾三年最快，显示制造业虽然低迷，但经济韧性仍存。美联储本年度最后一次议息会议，如期再降息25基点，点阵图显示明年降息次数砍半至两次；鲍威尔表示“接近或已到达”放缓、暂停降息的节点，未来降息将需要通胀取得新的进展。国内方面，中央经济工作会议措辞和此前召开的中央政治局会议基调基本一致，对“积极的财政政策和适度宽松的货币政策”做进一步的部署，提振市场信心。

　　2、基本面。铜精矿方面，国内TC保持低位偏弱报价，表明铜精矿仍然紧张，长单谈判方面，国内部分铜冶炼企业与Antofagastat敲定2025年铜精矿长单加工费Benchmark为21.25美元/吨与2.125美分/磅。精铜产量方面，12月电解铜预估产量100.86万吨，环比增加8.13%，同比增加8.74%。因SMM统计样本增加，电解铜总体产量将有所增加，且年底企业有冲量的意愿。进口方面，国内11月精铜净进口同比下降3.8%至34.82万吨，累计同比下滑至-0.11%；11月废铜进口量环比下降5.24%至17.35万金属吨，同比下降5.14%，累计同比增加13.76%。库存方面来看，截止12月20日全球铜显性库存较上周（13日）统计下降2.8万吨至48.6万吨，其中LME库存下降500吨至272325吨；Comex库存下降485吨至93550吨；国内精炼铜社会库存周度下降2.36万吨至9.87万吨，保税区库存下降0.38万吨至2.99万吨。需求方面，社会库存继续快速去库，但下游存在订单放缓迹象，继续关注库存变化。

　　3、观点。美联储年内最后一次降息如期而至，但放缓降息节奏预期相对比较明确，这也冲击着海外金融市场，美元维持偏强走势，黄金原油一度走弱下，也拖累铜价出现补跌动作。不过，从国内来看无论是市场期待稳增长政策，还是从铜自身基本面去看，并不支持铜价大幅走弱。因此当前的冲击因素主要来自于海外，特别是特朗普入主白宫后带来的政策变化，关注海外市场情绪变化以及金融市场的反馈，临近年关暂时仍以区间震荡来去看待，关注盘面可能出现的新变化。

　　镍&不锈钢： 基本面存压，警惕海外扰动

　　1、价格：镍矿方面，印尼镍矿内贸价格周度价格维持，印尼和菲律宾镍矿升水分别维持15美元/湿吨和9.5美元/湿吨；镍铁方面，国内高镍生铁价格延续小幅下跌，周度下跌3元/镍点至942元/镍点；硫酸镍方面，价格延续小幅反弹，周度价格上涨40元/吨至26450元/吨。价差方面，镍生铁较电解镍升贴水上涨61元/镍点收至-280元/镍点；硫酸镍较一级镍负溢价上涨5956元/镍点至-2672元/镍点。

　　2、进出口方面，11月镍矿进口324.49万吨，环比下降23%；一级镍进口0.9万吨，环比下降7.11%、出口量1万吨，环比增加19.00%、实现净出口0.18万吨，环比增加126.43%；镍铁进口88万吨，环比增加28%；湿法中间品进口3万镍吨，环比增加8%；镍锍进口22442吨，环比下降31%；硫酸镍进口1.8万吨，环比增加75%。

　　3、需求-不锈钢产业链：供应端，南方某钢厂将于1月1号停产检修1.5个月，计划春节后复产，预计影响木锈钢产量15万吨。进出口，11月中国不锈钢实现净出口量约30.91万吨，环比增加19.3%。库存端，全国主流市场不锈钢89仓库口径社会总库存93.82万吨，周环比上升1.70%，以300系和400系资源增加为主。需求端，2024年国补大力拉动，空调内销迎来暖冬，且出口表现仍然强劲，外销需求旺盛，备货前置；另一方面，政策方面又添期待，12月20日，商务部消费促进司司长李刚表示，当前商务部正在与有关方面一道，抓紧研究制定明年有关“大规模设备更新和消费品以旧换新”的相关政策。

　　4、需求-新能源产业链：原材料端，高冰镍和MHP周度价格呈现小幅下跌，硫酸镍价格上涨，即期冶炼利润进一步修复。需求端，三元前驱体需求仍处小旺季，但1月需求或将出现小幅转弱迹象。终端，据乘联会，12月1-15日，乘用车新能源市场零售53.6万辆，同比增长71%，环比增长6%；12月1-15日，全国乘用车厂商新能源批发58万辆，同比增长68%，环比增长2%。

　　5、库存：周内LME库存下降3072吨至161436吨；沪镍库存增加706吨至35390吨，SMM六地库存累计下降236 吨42101吨，保税区库存维持4900吨

　　6、观点：消息面，据彭博社报道，印度尼西亚正在考虑大幅削减镍矿配额，以提振这种电池金属不断下跌的价格，目前来看，周度镍矿价格平稳。不锈钢产业链，季节性影响或将进入供需双弱的状态，周度原材料镍铁价格小幅下跌，不锈钢理论成本支撑小幅下移。硫酸镍产业链，原材料价格走弱，硫酸镍价格受需求带动小幅上涨，但也将进入淡季压力，对镍价提振效果有限。印尼镍矿存在潜在扰动，且国内仍有拉动需求的政策预期，镍和不锈钢价格均进入较低估值水平，短期价格有望偏强运行，但基本面的压力限制反弹高度。

　　氧化铝&电解铝： 情绪转淡，弱势震荡

　　周内氧化铝期货主力换月后，重心回落，20日主力收至4802元/吨，周度跌幅8.1%。沪铝震荡偏弱，20日主力收至19975元/吨，周度跌幅1.8%。

　　1、供给：据SMM，周内氧化铝开工率下调0.01%至85.35%，山西吕梁市秋冬季管控措施落地，当地氧化铝厂受环保减排政策影响，限制焙烧环节。河南等地为保冬季安全生产，企业开始开工负荷难以提升，国内铝土矿到港量延续下滑。电解铝方面，西北产能稳定释放，四川开启枯水季减产，预计量级在20万吨左右。据SMM，预计12月国内冶金级氧化铝运行产能升至8929万吨，产量758万吨，环比增长4.7%，同比增长11.6%；12月国内电解铝运行产能持稳在4369万吨，产量371万吨，环比增长3.5%，同比增长4.2%，铝水比回调至72%。

　　2、需求：周内加工企业开工率下调0.2%至63%。其中铝型材开工率下调1%至48%，铝板带开工率持稳在72%，铝箔开工率持稳在75%，铝线缆开工率持稳在71.8%。铝棒加工费河南临沂持稳，新疆广东包头无锡上调40-130元/吨；铝杆加工费全线上调50元/吨。

　　3、库存：交易所库存方面，氧化铝周度去库6617吨至4.09万吨；沪铝周度去库0.99万吨至21.45万吨；LME周度去库1万吨至66.5万吨。社会库存方面，氧化铝周度去库0.9万吨至8.1万吨；铝锭周度去库2.9万吨至52.8万吨；铝棒周度去库0.37万吨至8.91万吨。

　　4、观点：海外氧化铝复产，国内下游西南电解铝减产，氧化铝现货价格逐渐松动。随着期货主力转至2502后，开始兑现弱预期特征。目前盘面正套空间不大，可考虑提前布局03以后远月空单。美降息节奏转慢后、最终结果未引发市场超预期反应。基本面开始成为主导性逻辑，淡季累库效应为铝价带来向下驱动。但短期成本支撑位较强，阶段减产消息影响仍存，大跌空间暂并不充分，或开启弱势震荡阶段。

　　锌： 强现实弱预期持续 锌震荡为主

　　一、供应：

　　上周SMM国产锌矿加工费环比持平，进口锌矿加工费环比上调5美金/干吨至-30美元/干吨，港口锌矿库存环比上升1.9万吨至22万吨，矿供应紧张继续好转。前期免税锌锭进口窗口接近打开，宁波上周开始有进口锌锭流入，流入量在5000~10000吨。此外11月锌矿进口45.59万吨，环比增加37.73%，同比增加45.01%。11月锌锭进口3.5万吨，环比减少39.15%，同比减少32.04%。进口矿大幅增加略超预期，其中主要以美国以及秘鲁地区锌矿进口增加为主。

　　二、需求：

　　SMM上周镀锌结构件开工率小幅下滑0.56%，同比处于四年新高，需求呈现超季节性的原因在于今年暖冬，年底多地基建类项目集中动工。镀锌板11月出口104.52万吨，环比减少10.08%，同比增加14.91%。另外压铸以及氧化锌开工相对则保持平稳。

　　三、库存：

　　SMM七地锌锭库存总量为8.22万吨，周环比-0.92万吨，同比+8.7%；上期所库存周环比-1.05万吨4.01万吨，同比+57.77%； LME库存周环比-1.43万吨至25.41万吨，同比+10.13%。

　　四、策略观点：

　　国内锌锭库存处于相对低位，现货端维持高升水成交，短期锌基本面强现实难以改变，但近期港口锌矿库存持续增加，加之冶炼厂原料库存底部回升，短期矿供应小幅过剩，预计锌矿加工费存在继续反弹的可能，考虑到2025年矿端集中放量加之需求预期一般，可能锌矿TC反弹将压制锌价上行空间。

　　锡： 供需矛盾不足 震荡盘整为主

　　一、供应：

　　截止12月19号，印尼ICDX及JFX两大交易所累计锡锭交易量3，000吨。11月锡矿进口量1.2万吨，环比减少19.18%，同比减少56.46%，其中缅甸进口量3081吨，环比减少50.03%，另外据贸易商调研，佤邦地区12月截止到上周锡矿进口量为215吨，环比继续减少。11月锡锭进口量为3519吨，环比增加15.34%，出口量1457吨，环比减少6.06%。

　　二、需求：

　　上周锡一度跌至24万附近，下游拿货明显好转，带动锡库存继续环比大幅减少，截止周五现货市场，对2501云锡升水800-1，000元/吨，交割升水300-500元/吨，小牌升水200-300元/吨。

　　三、库存：

　　Mysteel社会库存周环比-510吨至6，883吨，同比-27.14% ；上期所库存周环比-155吨至6，834吨，同比+21.15%；LME库存周环比+100吨至4，760吨，同比-41.31%。

　　四、策略观点：

　　矿端供应持续紧张，据产业反馈锡矿40%加工费下调至13，000元/金属吨，冶炼小幅亏损，预计冶炼春节检修或减产量可能高于市场预期，而需求端下游库存较低，短期仍有春节备货需求，长期订单未有明显转弱，总体锡平衡趋于小幅短缺，短期锡价料震荡回升，上方关注25.5万以上矿贸点价情况。

　　工业硅：复产再起，回涨无力

　　周内工业硅期货震荡偏弱，20日主力2502收于11285元/吨，周度跌幅3.26%。现货止稳回跌，百川参考均价为11697元/吨，周度下调150元/吨。其中不通氧553下调100元/吨至11200元/吨，通氧553 下调150元/吨至11500元/吨，421下调200元/吨至12100元/吨。

　　1、供给：据百川，工业硅周度产量环比增加1730吨至7.65万吨，周度开炉率下滑1%至36.4%，周内开炉数量减少5台至275台。供应南减北增，新疆此前线路检修硅厂恢复生产，上周新开9台炉子，本周持续放产，但仍有30台矿热炉维持检修。四川西南继续扩大减产，周内四川新停6台炉子，云南关停5台炉子。其他地区广西新开2台炉子，宁夏新开3台炉子，重庆关停1台。

　　2、需求：有机硅周度持稳在12700-13500元/吨，单体厂让利出货，下游小幅跟进后再度回归维持刚需采购节奏，单体厂库存压力不大，开工有所提升，现阶段开始停止让利，进入与下游僵持阶段。多晶硅周度持稳在3.28万元/吨，进入12月下旬后晶硅新签单情况稍有好转，但仍以小单为主。特别是期现贸易商开始提前走动，成交稍有活跃。临近年末晶硅企业降库存和现金回流压力仍比较大，后续让利出货操作可能会增加。DMC周度产量环比减少600吨至5.31万吨，多晶硅周度产量环比减少1350吨至2.2万吨。

　　3、库存：交易所库存周度整体去库1.16万吨至18.34万吨。工业硅社库周度累库4200吨至36.03万吨，其中厂库累库2200吨至20.53万吨；三大港口库存，黄埔港持稳在5.2万吨，天津港累库1000吨至5.6万吨，昆明港累库1000吨至4.7万吨。

　　4．观点：此前线路检修的西北硅厂家近期开始恢复生产，供应存在继续增压风险。晶硅期货即将上市，期现贸易商开始提前走动，新单整体签订情况较此前稍有好转。年末下游仍以降库和现金回流为主，需求端正反馈不足。预计硅价回涨无力，重点关注多晶硅上市后的品种联动效应。

　　碳酸锂：库存拐点仍需验证

　　1、供应：碳酸锂周度产量环比增加198吨至16340吨，其中锂辉石提锂环比增加81吨至9050吨，锂云母提锂环比增加105吨至3185吨，盐湖提锂环比减少80吨至2413吨，回收提锂环比增加92吨至1692吨。进出口方面，11月锂矿进口48万吨，环比下降4%；11月中国进口碳酸锂19235吨，环比减少17%，其中从智利进口碳酸锂12189吨，占比63%、阿根廷进口6270吨，占比33%。

　　2、需求：周度库存方面，三元材料周度库存环比下降52吨至15150吨；磷酸铁锂周度库存环比下降90吨至82440吨。终端，据乘联会，12月1-15日，乘用车新能源市场零售53.6万辆，同比增长71%，环比增长6%；12月1-15日，全国乘用车厂商新能源批发58万辆，同比增长68%，环比增长2%。

　　3、库存：周度碳酸锂库存环比上升0.1%至约10.82万吨，下游库存增加3.2%至约3.3万吨，其他环节减少3.8%至约3.93万吨，冶炼厂增加1.6%至约3.69万吨

　　4、观点：供应端，锂资源和锂盐进口放缓，但国内生产端表现出持续增加态势，但增量较上周缩小，且近期受在价格表现震荡下跌态势影响，后续生产动力或将放缓。需求端，12月总体仍维持高位运行，铁锂厂库存自7月上旬后首度出现下降，或显示出终端需求持续景气态势；下游连续四周小幅补库，中间环节资金回笼需求出货意愿增加，连续五周去库，或造成对现货价格的压力。社会库存在经历了连续14周去库后，连续两周小幅累库，但绝对量上仍然不明显；仓单库存快速恢复至4.7万吨，对盘面价格压力逐步显现。当前市场面临1月需求的不确定性和下游节前备货的预取，短期价格仍偏弱运行。